Aperçu du marché

Le premier trimestre de 2025 peut aisément être qualifié de montagnes russes. Dans notre dernière note publiée en janvier, l’inflation demeurait une préoccupation centrale, tandis que les craintes liées aux tarifs douaniers n’en étaient qu’à leurs débuts. Au cours des mois suivants, les tensions commerciales ont pris le devant de la scène, d’abord avec des pressions américaines qui ont suscité l’inquiétude au Canada et au Mexique, puis à l’échelle mondiale.

Le 2 avril, l’administration Trump a annoncé une série de tarifs appelés « Journée de la libération », provoquant une réaction négative marquée sur les marchés boursiers mondiaux, alors que les investisseurs tentaient de recalibrer leurs attentes. Le marché du crédit, quant à lui, a réagi de manière plus modérée, ayant déjà intégré une vision plus pessimiste en amont de l’annonce. La dégradation des perspectives de croissance et d’inflation place la Réserve fédérale dans une situation difficile. Toutefois, en l’absence d’un affaiblissement du marché de l’emploi, il est raisonnable de penser que les taux directeurs resteront inchangés.

Avant l’annonce, notre position était que ces tarifs seraient significatifs et qu’ils auraient un effet négatif tant sur l’inflation que sur la croissance. Nos portefeuilles avaient déjà été positionnés de façon prudente, en tenant compte de l’incertitude entourant les décisions de politiques publiques à l’échelle mondiale et de notre évaluation des valorisations de marché. Autrement dit, dans nos stratégies long seulement, nous avons mis l’accent sur des titres de haute qualité et une liquidité accrue; et dans nos stratégies alternatives, nous avons renforcé les couvertures et réduit l’effet de levier. Cette rigueur nous confère une plus grande flexibilité et une meilleure stabilité lorsque les marchés deviennent instables.

Cela dit, tout n’est pas négatif. L’incertitude a historiquement été synonyme d’occasions d’investissement. Les dislocations de marché peuvent entraîner des écarts de prix intéressants dont nous pouvons tirer parti en tant que gestionnaire actif. Lorsque des occasions se présentent, nous pouvons rééquilibrer, capter des écarts de crédit attrayants ou accroître de manière sélective notre exposition dans des segments où le marché sur-réagit. Notre priorité demeure toutefois d’optimiser le positionnement de nos portefeuilles afin de profiter des inefficiences du marché, tout en conservant un fondement rigoureux en gestion du risque conçu pour traverser la volatilité – sans l’amplifier.

Dans une lettre récente, Richard Pilosof a décrit la volatilité comme une compagne intermittente depuis les débuts de la firme il y a 15 ans. Aujourd’hui comme toujours, notre objectif reste de générer des rendements ajustés au risque solides pour nos investisseurs, peu importe les conditions de marché.

Malgré le bruit entourant les politiques commerciales, notre statut d’investisseur institutionnel d’envergure dans le marché obligataire nous permet aussi de bénéficier d’occasions intéressantes sur le marché primaire. Un exemple notable est notre participation récente au financement de l’acquisition de Kellanova (anciennement la division des collations de Kellogg) par Mars (comme la barre chocolatée), pour 36 G$. Avant l’annonce officielle de la transaction, nous avions manifesté notre intérêt de façon précoce auprès des banques chefs de file potentielles. Notre implication en amont et notre envergure nous ont permis d’obtenir une allocation importante dans plusieurs de nos stratégies, malgré une demande de marché exceptionnelle. Mars est un émetteur de grande qualité, noté A. Toutefois, la taille importante de l’émission (26 G$) et la nature privée de la société ont entraîné une tarification nettement inférieure à celle d’autres entreprises alimentaires de qualité de crédit comparable. L’émission a été bien accueillie par le marché : les écarts se sont resserrés et les prix ont augmenté après l’émission, ce qui nous a permis de générer un bon rendement.